首页〈摩鑫注册平台，百润股份研究报告：预调酒乘风破浪，威士忌扬帆起航。威士忌跬步千里，预调酒龙头迈向新征程。百润股份成立于1997年，2003年推出RIO预调酒，深耕行业20余年，在产品研发、品牌塑造、渠道发展上都积累了丰富的经验，成为国内预调酒龙头，市占率长期保持第一。公司2016年开始布局威士忌业务，经过8年的积累和打磨，威士忌业务也将成为公司重要的业绩增长点。国产威士忌星辰大海，崃州点亮中国产区。威士忌是全球烈酒之王，在全球主要经济体国家，威士忌几乎都是第一大烈酒。我国威士忌行业2015年开始进入快速发展阶段，进口规模9年增长5.4倍，但是体量尚小，年零售规模仅150亿元规模左右，和白酒市场相比尚在起步阶段...

　　公司成立于 1997 年，2011 年 3 月上市，公司上市时主要从事香料香精业务，由于在饮品口味创新上具备优势，公司在 2003 年成立了子公司巴克斯酒业，推出了 RIO 鸡尾酒，2012 年开始进入快速发展阶段，成为公司主要的收入和利润来源。公司从 2016 年开始筹备威士忌业务，2021 年完成崃州蒸馏厂建设并正式投产，2024 年 11 月创世版威士忌产品首发，流通产品将于2025Q1起陆续发布，烈酒业务有望成为公司第二增长极。

　　2024 年前三季度公司实现营业收入 23.86 亿元，同比-2.88%；归母净利润5.74亿元，同比-13.67%。其中预调鸡尾酒收入 21.02 亿元，同比-3.13%。预调鸡尾酒：公司 RIO 鸡尾酒品牌是预调酒行业的龙头，针对不同场景，公司从最早的经典炫彩瓶系列（酒精度 3.8 度），拓展到微醺系列（酒精度3 度），清爽系列（酒精度 5 度）和强爽系列（酒精度8 度）。预调鸡尾酒是公司当前主要的收入及利润来源，2024H1 实现营业收入14.31亿元，占公司营收的 88%，毛利率为 70.56%。 香精香料：公司是国内最早将感官评鉴技术全面应用于调香的香精制造企业之一。公司产品研发技术行业领先，被中国轻工业联合会评定为中国轻工业科技百强企业、中国香料香精行业十强企业。2024H1 公司香精香料业务营业收入 1.76 亿元，占总收入的 11%，虽然占比相对较小，但保持着一定的增长态势。 烈酒业务：公司从 2016 年开始筹备威士忌业务，2021 年完成了烈酒生产基地的建设并正式投产，2024Q4 推出创世版产品，烈酒业务有望逐步贡献业绩增量。

　　公司历史上曾经推出过三次爆品，2014-2015 年和2019-2020 年股价分别两次有十倍以上涨幅，2022 年下半年到 2023 年涨幅达90%，预调酒行业在我国属于新兴的酒种，因此产品创新非常重要，每一轮成功的产品周期都有较强的股价弹性： 2014-2015 年，这一阶段预调酒业务注入上市公司，公司将经典瓶RIO推广成现象级产品，RIO 成为新一代年轻人聚会用酒的新选择，公司预调酒业务收入从 2013 年的 1.86 亿元快速增长至2015 年的22.13 亿元。 2019 年，公司推出了新微醺系列预调酒，将预调酒从聚会场景延伸到居家场景，“一个人的小酒”品牌定位深入人心，预调酒业务收入从2018年的10.45 亿元稳步上升到 2021 年的 22.85 亿元，股价又经历了一轮最高16倍的上涨。2022 年 9 月，强爽在抖音等社交媒体上成为热门话题，迅速拓展了消费群体。公司预调酒业务收入 2022H1 为 8.66 亿元，2022H2 快速增长至13.91亿元，2023H1 继续增长至 14.52 亿元，期间股价最高涨幅达89%。

　　威士忌在全球烈酒中市场规模最大。威士忌是以大麦等谷物酿造，经过糖化、发酵、蒸馏、熟化和混配等工艺酿制而成的蒸馏酒，与伏特加、白兰地、金酒、中国白酒、朗姆酒并称为世界六大蒸馏酒。威士忌需要具备“谷物发酵酿造的蒸馏酒”和“在木桶中储藏制成”两大条件。据 Euromonitor 及中国酒业协会数据，截至 2023 年，威士忌是当前全球市场销售金额占比第一烈酒的品类，达19.7%；截至 2023 年威士忌销量和市场规模分别达 417 万千升/1441 亿美元，市场规模已超过白酒位列世界第一。

　　全球酒精饮料市场多次调整，威士忌呈现逆势增长趋势。全球酒精饮料市场自2012 年起进入波动期，2020 年受全球新冠疫情影响销量大幅下滑，虽之后有所反弹，但 2023 年再次面临调整。威士忌除了2020 年受疫情影响小幅波动外整体逆势增长。2010-2023 年全球威士忌销量从262 万千升增长至417万千升，CAGR 为 3.64%，显著优于酒精饮料的 0.39%。

　　威士忌已成为全球范围内最受欢迎的烈酒之一。据Euromonitor 数据，欧美主要发达国家如英国、爱尔兰、美国、加拿大、法国威士忌消费量均排在前列，除英国外销售额均位列烈酒 Top1。威士忌因具有丰富开放的口味，当前在亚洲等新兴市场受众逐渐扩大，在日本、印度、中国台湾等地区销量及销售额在烈酒中遥遥领先。

　　威士忌本土化品牌愈发普及，中国大陆仍为空白。根据Drinks International 发布的《2023 年最受欢迎的威士忌品牌榜单》，除了传统优势产区苏格兰、爱尔兰、美国等拥有全球知名品牌，芬兰、澳大利亚、丹麦等国家均有品牌跻身榜单。日本威士忌自 1924 年商业化发展至今，当前也已拥有山崎、一甲、响、白州等全球知名品牌，引领亚洲威士忌潮流，印度则点亮了亚洲又一威士忌产区。中国台湾的噶玛兰威士忌于 2005 年在中国台湾完成酒厂建设，2008年第一支威士忌产品上市，随后推出不同风味、不同定位的产品，并在多项国际赛事上斩获奖项，至 2011 年，麦芽威士忌年鉴首次将中国台湾列入世界威士忌产区。中国大陆作为世界主要烈酒消费地区之一，目前还没有跑出具有代表性的本土品牌，仍是一片待点亮的蓝海市场。

　　中国威士忌行业起步较晚。历史上关于苏格兰威士忌的最早资料可追溯到15世纪，而中国直至 1914 年才酿成第一瓶威士忌。1977 年，随着我国工业体系恢复建设，国内许多酿酒厂开始酿造威士忌，但这一阶段行业没有法律法规作为标准，虽然可以看到很多威士忌与中国传统相结合的有趣尝试，但严格意义上都不能算作威士忌。1989 年，中国质检总局发布了第一版威士忌标准，并在2000年及 2008 年先后进行了两次修订。2023 年 4 月中国酒业协会威士忌专业委员会正式成立，行业正在向规范化的道路持续迈进。

　　我国威士忌行业从 2015 年后发展加速，进口规模9 年翻5.4 倍。从零售口径来看，据 Euromonitor 数据，2018-2023 年中国威士忌消费量增速超过9%，快于全球大多数国家，从零售市场口径来看，威士忌市场销售额从2015年的80.04亿元增长至 2023 年的 153.65 亿元，CAGR 达8.5%。从海关口径来看，目前我国绝大多数威士忌来自进口，2023 年我国威士忌进口量3.3 万吨，进口金额5.8亿美元，2014 年进口金额仅为 1.07 亿美元，进口额9 年时间翻5.4倍，CAGR达 20.7%。

　　国内仍有很多消费者对威士忌认知不足，与白酒相比发展空间广阔。尽管威士忌市场整体快速增长，但消费者对威士忌的认知仍然较模糊，将国外进口的、度数较高的、相对高端的酒产品统一归为“洋酒”，与酒吧、夜店、派对等娱乐场景绑定。据中国酒业协会和 Euromonitor 数据，截至2023 年，相比于白酒市场7563 亿元的体量，威士忌占烈酒消费的比重仅为约2%。

　　单一麦芽在中国加速增长，消费者价格接受区间较高。2013 年是中国威士忌市场的转折之年，过去中国的威士忌消费场景主要在夜场，以威士忌爱好者为主的品饮市场占比非常小，且存在交流不方便等问题。随着移动互联网的发展，各种各样的兴趣圈层出现，威士忌爱好者的群体不断扩大，烈酒集团也逐渐将旗下单一麦芽为代表的中高端威士忌品牌引入国内。据OCC 咨询数据，近十年来价格更高的单一麦芽威士忌和日本威士忌在我国发展迅速，2012-2016年复合增速分别达 22%/17%，2016-2023 年加速增长。据《百瓶威士忌2023年度行业前瞻报告》调查，300-500 元是最受消费者期望的国产威士忌定价区间，随着威士忌爱好者圈层的扩大，威士忌在我国的流行，消费者对威士忌的价格接受区间整体较高。

　　从消费端来看，下沉市场仍是蓝海，威士忌为年轻人提供了白酒外新的烈酒选择。据百瓶 APP 数据，2023 年我国威士忌消费集中于高线及沿海开放城市，人群方面以高知、高学历及高收入群体为主，以三四线及以后城市为代表的下沉市场占比较低，目前仍是蓝海。年轻群体逐渐成为消费主力军，90后、Z世代更加追求个性化表达，酒水的个性化需求凸显，威士忌可为年轻消费者提供白酒外新的烈酒选择。

　　百润股份从 2016 年开始筹备威士忌业务，横跨三大洲走遍全球逾百家酒厂，学习先进的生产工艺、酿造理念和绿色建造体系，同时在国内各地考察，最后选定地理位置、气候和水源条件较好的邛崃作为建厂地址，2021 年完成了厂区建设并正式投产，在威士忌业务上投入的时间和精力远超市场想象：

　　产能储备充足，可以满足市场需求。崃州蒸馏厂总体年产能规划谷物线万吨，其中包括伏特加以及谷物类威士忌新酒（3.1 万吨纯酒精）和0.4万吨麦芽威士忌新酒（0.48 万吨纯酒精），产能远超其他蒸馏厂，同时百润股份注重威士忌产业的长远发展，规定威士忌产品在风味和口感达到市场要求后再投入市场。

　　极其丰富的桶陈规模，开创了具有中国特色的黄酒桶和蒙古栎桶。崃州蒸馏厂在蒸馏和桶陈方面都在尝试更多可能性，探索具有特色的威士忌风味：（1）崃州蒸馏厂是世界上少数同时拥有壶式和柱式蒸馏器的蒸馏厂；（2）从 2019 年起就开展了具有中国风味特色的黄酒桶和蒙古栎桶的研发和桶陈。崃州蒸馏厂联合北京林业大学进行了蒙古栎的良种育种计划，为行业制定蒙古栎桶黄金标准。在瓶型设计上，产品也独具匠心，反复打磨。

　　持续培育和开发市场，积极探索新渠道。崃州蒸馏厂积极在线上线下进行产品宣传，为威士忌新品造势。金酒和伏特加积极探索烈酒销售渠道，产品登录线上电商平台，同时线下在北京、上海、成都、深圳等20 多个城市约400家线下酒吧发售，用更全面的消费渠道触达消费者。

　　威士忌消费者具有体验需求，公司重视文化宣传。威士忌与我国传统酒饮相比，消费相对小众，崃州蒸馏厂重视对品牌及文化的宣传打造，在威士忌爱好者圈已形成了一定的知名度。2023《百瓶威士忌用户行为调研报告》显示近85%的威士忌消费者想要走进威士忌酒厂，崃州着力付出以满足消费者需求。自2020年起崃州内部开始酝酿建立烈酒文化体验中心项目，体验中心地块毗邻崃州蒸馏厂，计划占地约 15 万平方米，将围绕威士忌生活、烈酒餐饮、威士忌生产、科普教育，威士忌自然生态、社群活动六大板块，为访客提供威士忌文化与生活方式主题的深度游览。 崃州品牌塑造已初见成效。（1）早在建厂前期，崃州团队为塑造品牌已完成很多研究工作，定期在全国各个城市举办品鉴会。（2）参与国内各大威士忌酒展，与威士忌圈的主要 KOL、自媒体合作，与全国的威士忌爱好者进行深入互动。（3）与各地高端中餐厅合作，开展品鉴会和桶陈试饮活动。（4）发行威士忌生活杂志《崃阅》。目前品牌塑造成效显著，2023《百瓶威士忌用户行为调研报告》显示 71%威士忌爱好者关注崃州蒸馏厂，受关注度断档超过第二名。

　　2024 年 11 月创世版产品首发，受到市场热捧。2024 年11 月19日公司发布了两款首次装瓶的创世版威士忌产品：“崃州”单一麦芽威士忌、“百利得”单一调和威士忌。两款产品均为 700ml 规格，定价为399 元/瓶，各限量1万瓶，其中崃州单一麦芽威士忌采用黄酒桶/蒙古栎桶等八种特色桶型基酒调配而成，46度酒精度，口感层次丰富，易于饮用；百利得单一调和威士忌采用高达70%的麦芽酒比例搭配初填橡木桶，酒精度为 43 度，口感顺滑清新。两款产品销售热度较高，市场反馈较好。2024 年 12 月 20 日，崃州单一麦芽威士忌创世版限量1 万瓶已全部售罄。 2025Q1 发布流通产品值得期待。2025 年公司将以“创造威士忌更多可能”为愿景，推动威士忌品类和文化在中国地传承与本土创新，并在渠道建设、价值体系、消费者培育、沟通互动等方面充分探索，进行多渠道、多场景战略布局，品牌知名度及影响力不断提升。“崃州”品牌及“百利得”品牌对应的流通产品系列将于2025Q1 陆续发布，并以多样化的组合呈现。

　　公司预调酒业务经过 20 多年的发展，目前已经成为国内预调酒龙头，市占率连续多年保持行业第一。2024 年前三季度预调酒实现营收21.02 亿元，同比-3.13%；实现净利润 4.09 亿元，同比-14.43%。市场担心预调酒行业触及天花板。但是我们认为预调酒行业底层增长驱动因素不变，公司通过持续的产品创新，扩充消费场景和消费人群，行业仍然有广阔发展空间。短期宏观经济弱复苏影响预调酒表现。2024 年宏观经济延续弱复苏，消费趋于保守。2024 年我国社零及餐饮增速整体回落，CPI 在2 月春节后整体呈平稳下降趋势，消费者信心指数仍处于历史低位。据《2024 中国消费趋势报告》，超负荷的生活让很多消费者开始通过减少物质需求、降低生活节奏，在物质、社交、思想等方面全面减负。这一理念进一步影响了消费者的消费行为。一方面预调酒偏可选，另一方面我们认为宏观经济弱复苏时年轻群体受影响更大，因此2024年公司预调酒需求短期有所承压。

　　预调酒行业发展的驱动因素：酒精消费的个性化、悦己需求凸显。随着年轻群体逐渐进入酒水市场，酒水的主流消费场景从家庭聚餐和商务应酬逐渐拓展到更多娱乐化、悦己化的场合，产品个性化的需求凸显，酒饮越来越丰富多元。预调酒酒精度数低且口感好，饮用方便，是酒饮入门的绝佳选择，也复合适度饮酒的健康化趋势。出生于 1995 年之后的 Z 世代消费者成长于软饮料的普及阶段，更容易接受预调酒的口味，成为了预调酒的主要消费人群。根据《中国年轻人低度潮饮酒 Alco-pop 品类文化白皮书》，以预调酒为代表的低度潮饮酒客群为18-34岁的年轻人，消费人群主要为新锐白领、Z世代等年轻群体。

　　长期来看，与美日等成熟市场相比我国 RTD 渗透率仍然很低，未来发展空间广阔。据 Euromonitor 数据，截至 2023 年世界主要经济体中澳大利亚、美国、加拿大 RTD 销量占啤酒的比例均超 10%，与我国饮食习惯相似的日本这一比例近40%。从人均消费来看，2023 年日本每年人均预调酒饮用量达14.1升，而我国仅为 0.3L，未来还有很大的提升空间。

　　目前我国的 RTD 市场规模还非常小。2023 年，公司预调酒销售收入为28.84亿元，预调酒销量达 3550.53 万箱，每箱按 7.9 升计算则为28.05万千升。假设公司 2023 年市场占有率为 80%，则行业消费量为35.06 万千升，行业总收入为36.05 亿元。 我们按照日本和美国预调酒市场发展情况测算我国RTD 行业空间下限。假设我国 RTD 行业销量能够达到啤酒的 10%，即按2023 年全国啤酒行业产量3789万千升*10%，对应目前 379 万千升的 RTD 市场，未来有10 倍以上的发展空间，行业收入有望达 361 亿元。

　　公司 2003 年推出 RIO 预调酒，深耕行业近 20 年，在预调酒行业的产品研发，品牌塑造，渠道发展等方面积累了丰富的经验。公司曾先后三次打造出炫彩瓶、微醺、强爽系列爆品，每一轮采取不同的营销方式，对年轻消费者具有深刻的理解，产品的消费场景、细分消费人群不断扩大。

　　20 世纪 90 年代中期前，国内 RTD 处于启蒙阶段，预调鸡尾酒主要出现在沿海发达城市的 KTV、酒吧和休闲会所。2000 年前后，更多的品牌逐步出现在中国市场，包括“爵士”、“冰锐”、“红广场”等进口品牌；以公司为代表的国内预调鸡尾酒企业也开始进行探索和发展。2005 年以后，国内生产趋势增强，本土的预调鸡尾酒产品市场规模逐步超过了全进口的预调鸡尾酒品牌。2011 年以后，我国 RTD 市场进入快速增长期。2012-2015 年，公司将经典瓶装 RIO 推广成为现象级产品： 1）早期的 RIO 强调个性化饮酒、多样化的文化包容，与“Z 世代”取悦自己、舒适饮酒、健康饮酒的饮酒观相契合。广告主打“My Colorful World”，彩色的气球、彩色的酒瓶、欢动的聚会，让 RIO 的形象脱颖而出。

　　2）通过广告植入放大品牌声量：2013 年至 2015 H1，随着RIO在《爱情公寓》《奔跑吧兄弟》《何以笙箫默》等人气剧集和综艺进行植入，产生了良好的市场效果。3）渠道上，公司将 RIO 从原有的 KTV，酒吧等夜场扩展到KA，流通等大众渠道，RIO 的消费人群快速提升，获得了年轻人的青睐，同时也引领了国内整个预调鸡尾酒的快速增长期。 炫彩瓶打开国内 RTD 市场，RIO 爆发式增长。2013 年-2015 年RIO预调酒的销售量呈现快速增长的态势，2013 年公司预调酒营业收入较2012年度同比增长 216.75%，从 0.59 亿元上升至 1.86 亿元。而2014 年1-6 月营业收入与2013 年度 1-6 月同比增长 524.38%。公司预调酒销量从2012 年的50.3万箱，快速上升到 2015 年的 1838.6 万箱。RIO 的在市场占有率由2013年的约20%左右逐渐增加至 2014 年的约 40%左右。

　　波浪式前进，RIO 在发展中打磨内功。由于需求增长的速度太快，RIO在2014H2到 2015 年春节各地出现了严重的缺货，市场上出现了较多的侵权厂家和产品，据公司不完全统计，市场上出现近 200 个山寨RIO 鸡尾酒品牌，各种“RID”、“RIQ”等山寨产品散布在三、四线城市以及一二线城市的城乡结合部、批发市场、小型商店，影响了预调鸡尾酒行业的健康发展。2015 年底开始，公司针对渠道库存问题进行主动调整，减少公司端出货量，并保持较高的销售费用，促进终端销售，减少渠道库存。整个过程中，渠道库存从2015 年末的较高水平降低到 2017 年春节后的 50 万箱左右，渠道库存调整到较低的水平。

　　经过了预调酒行业发展的大起大落之后，公司认识到预调酒独特的消费属性。预调酒具有较低的酒精度数，具备饮料的口感，但是又不是饮料，因为预调酒的消费场景明显少于软饮料。例如，酒精饮料仅供18 岁以上成年人饮用，酒后不能开车等。传统酒水的渠道运作方式不能照搬，需要另辟蹊径。2017年底，公司推出全新的微醺系列产品，通过“一个人的小酒”的定位，延伸了消费场景，再次引领预调酒行业新一轮的发展。

　　2017 年，公司推出新微醺系列产品，2019 年开始逐渐进入爆发期：（1）口味上，微醺更加多样化，强调水果的品质感，酒精度数也从3.8 度下降至3度，碳酸感降低，更适合中国人的口味；（2）包装上，微醺采用易拉罐包装，相比于原来的瓶装产品需要启瓶器，微醺更方便随时饮用、冰箱储藏及外出携带；（3）价格上，原有瓶装产品价格在 12-14 元左右，微醺价格在5-7 元左右，和其他饮料、啤酒价格接近，降低了消费门槛，适合年轻白领和学生党。更重要的是，借助氛围感的营销及广告关联社会情绪，使消费场景得到延伸、定位更加清晰化。微醺广告语“一个人的小酒”强调“独处而不孤独”，公司打造多款广告片营造惬意闲适的氛围，与人们自我意识觉醒、悦己消费、追求松弛感的社会情绪相吻合。从而打开了预调酒最契合且高频的在家饮酒场景。

　　“强爽”的前身是 2017 年推出的“劲爽”，产品最初主打餐饮渠道，但进展较慢。2017 年公司推出蓝色罐装产品，由于同期推出新微醺，强爽的品牌和营销投入较少，出于自然动销状态。2021 年公司对强爽口味进行升级，并开始寻找新打法，在社交媒体制造线 月强爽进入爆发期。

　　产品：补缺式定位，回归酒饮核心人群。强爽与微醺的文艺清新调性有明显区隔，回归男性饮酒群体，延伸了聚饮场景，并且提升了消费频次。我国青年男性饮酒以啤酒和白酒为主，酒精度分别在3%-5%及40%-60%，强爽8%的酒精度也在一定程度上弥补了当时酒精区间的空白。

　　营销：制造话题，挑衅式营销。强爽在社交媒体上复制乌苏爆款路径，提出“乌苏夺命，强爽夺魂”，让男性群体在聚饮场景也接受喝强爽。抖音平台上，“强爽 8 度不信邪”挑战赛相关线 亿次，引发二次传播。

　　品牌：通过联名等方式加强与消费者沟通，打入Z 时代生活圈。2022年8月，强爽与热门游戏联名，联名礼盒被抢购一空，随后又抓住世界杯、电视剧《狂飙》等热点高频露出，掀起一波又一波强爽的消费热潮。

　　强爽“醉价比”高，复购率稳健上升。强爽具备更高的“醉价比”，与微醺相比度数更高，同时好入口，能够满足对酒精度有需求的群体。我们认为强爽刚刚打开高酒精需求人群的预调酒市场，由于爆发初期渠道快速补库存+零售网点拓张+消费者尝鲜，在经历了一波一次性消费后进入核心用户沉淀期，后续公司针对强爽持续投入，产品复购率稳健上升，未来仍有较大成长空间。

　　公司曾三次推出现象级大单品，引领行业发展，持续进行消费者教育，在中国市场开创并培育了预调酒品类。经过多年的摸索，公司确立了预调酒“358”战略，当前产品矩阵完善，全面覆盖低度酒各酒精区间、价格带、消费人群和消费场景：

　　微醺：酒精度数 3%，定位女性消费。微醺调性文艺、清新，主要针对居家放松的饮用场景。330ml 罐装产品价格带约6-7 元。

　　清爽：酒精度数 5%，定位中性、下沉市场，基础款产品。清爽于2021H2推出，主要针对 2-3 线ml 罐装产品价格带约5-6元，公司在 2024 年推出 500ml 罐装产品，价格约8-9 元，性价比高于强爽。

　　强爽：酒精度数 8%，定位男性等对酒精有需求的群体，聚饮场景较多。强爽已成为公司收入占比及复购率最高的产品，330ml罐装产品价格带8-9元。

　　炫彩瓶：经典瓶产品，2014 年的爆款产品。目前处于自然动销状态，未来预计保持稳定。

　　5 度适用的消费人群和消费场景更广，清爽经过三年打磨更成熟地推向市场。公司 2021H2 推出 5 度清爽系列，清爽酒精含量介于微醺和强爽之间，是一个很好的切入预调酒的度数。从日本的经验来看，酒精含量5%-6%的RTD销量占比仅次于 7%以上的产品，位列第二。公司推出清爽初期定位比较模糊，后公司放缓推广节奏，继续打磨产品，并于 2022H2 起将营销资源向强爽倾斜，清爽处于自然动销状态。经过三年的打磨，清爽系列更加成熟，公司一方面推出500ml 大罐，可承接更广大的消费群体；另一方面顺应食品健康化趋势推出0糖系列，减少健康负担，从罐型和口味上为消费者提供多样选择。

　　清爽新品性价比凸显，市场竞争力持续增强。强爽与微醺价格显著高于啤酒，500ml 强爽的价格约为 12 元/罐，同规格的啤酒价格带多集中于5-10元，而日本等成熟市场的预调酒价格则比啤酒更低。2023 年防疫政策优化后我国消费持续弱复苏，居民的消费行为更加理性，我们认为预调酒的价格显著高于啤酒成为制约行业发展的一大因素。2024 年公司推出的500ml 清爽大罐价格约8-9元，性价比显著提升，酒精含量及价格带分布都已接近啤酒，有望成为未来放量的主力产品。

　　公司全产业链布局已具一定规模，战略性协同效应逐步显现。香精香料业务：公司深耕香精香料行业二十余年，自 2003 年起就被认定为上海市高新技术企业，对食品饮料口味发展趋势研究自成体系。预调鸡尾酒业务在产品新口感研发、适口度调整等方面，能充分发挥香精香料业务业已积累的产品、技术等优势，针对性地研发符合消费群体口感需求的预调鸡尾酒产品，带给消费者良好的饮用体验。预调酒生产基地：公司目前在上海、天津、成都，佛山拥有四个预调酒生产基地，总产能 6600 万箱。未来预调酒行业快速发展，公司将有充足的产能保证。烈酒生产基地：2017 年，公司在四川邛崃投资5 亿元开启烈酒生产基地项目的建设。烈酒生产基地（崃州蒸馏厂）产能规划为3.1 万吨伏特加和0.5万吨威士忌。2020 年，公司对烈酒生产基地进行进一步升级，又投资建设了两期威士忌陈酿熟成项目，分别用于预调酒用的威士忌基酒和威士忌产品酒的陈酿熟成。另外，公司在四川烈酒生产基地还拟投资 3 亿元，建设占地15 万平方米的烈酒体验中心，向大众消费者普及威士忌知识。 崃州蒸馏厂的建成不仅降低预调鸡尾酒产品成本，保证基酒高质高效供应，更使产品可控度高、可追溯性强，产品安全更有保障；同时也为公司推广烈酒及配制酒新品奠定良好基础。低酒精度饮料及烈酒文化体验中心的建设，有助于公司实现产业升级、体验升级、品牌升级。

　　线上占比收缩，线下渠道为主。公司预调酒业务通过线下、数字零售、即饮三个渠道销售，2023 及 2024 年，公司为维护价盘主动收缩线上渠道，数字零售渠道收入占比由 20%+收缩至 2024H1 的 10%，线%，为公司贡献主要收入。

　　预调酒渠道网络为威士忌业务发展助力。公司线下销售网络覆盖全国四个大区，2020 年开始进行渠道精耕，加强渠道下沉和渗透，全国经销商数量快速增长。2023 及 2024 年公司针对客观环境变化和渠道成长潜力动态优化调整，通过经销商评估与汰换、经销商服务与激励、厂商共建等多项举措推动经销体系健康发展，截至 2024H1 全国经销商数达 2116 个。区域方面，公司巩固华东和华南大本营市场的同时，加强华北、华西等薄弱市场布局，弱势市场收入占比整体呈提升趋势。公司通过长期精耕，线下销售网络持续拓宽加深，2025Q1威士忌流通产品即将上线，我们认为以现有预调酒渠道网络为基础，威士忌有望逐步放量。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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